크레딧 디리버티브의 법적 성격 및 거래시 유의점

박 훤 일 (한국산업은행 법제조사팀장)

1. 크레딧 디리버티브란 무엇인가

가. 개념 및 법적 성격

나. 연 혁

2. 크레딧 디리버티브의 종류

가. 크레딧 디리버티브 스왑/옵션

나. 토탈 리턴 스왑

다. 론 포트폴리오 스왑

라. 크레딧 링크 채권

3. 유사상품과의 비교

4. 크레딧 디리버티브의 메리트

가. 자산 보유자의 경우

나. 거래 상대방의 경우

5. 크레딧 디리버티브 거래시에 유의할 점

가. 계약서

나. 크레딧 이벤트

다. 계산 대리인

라. 현물인도 결제에 따른 문제

6. 감독당국의 입장

국내 A 종금사에 대한 대출채권을 갖고 있는 캐나다의 C 은행이 국내 B 은행에 대하여 크레딧 디리버티브 거래를 제안하였다고 하자. B가 원금의 일정 비율로 수수료를 받기로 하고 이를 인수하였다면 향후 A가 채무불이행에 빠질 때 B는 그 대신 C에 대해 만기까지 원리금을 지급해야 한다.

최근 대기업들이 잇따라 도산하고 그 여파로 금융기관들이 자금난에 빠져들자 국내 기업 및 금융기관에 대한 채권을 갖고 있는 외국 은행들이 신용 리스크를 줄이기 위해 국내 큰 은행들과 위와 같은 크레딧 디리버티브(credit derivatives)의 거래를 시도하고 있다.

크레딧 디리버티브란 어떠한 금융상품이며, 다른 파생금융상품과 무슨 공통점을 갖고 있는가. 또 신용위험의 경감 내지 신용보강을 위해 이용되는 보증서(L/G), 보증신용장(standby L/C), 리스크 참가거래(risk participation)와는 무엇이 다른가.

기업에 거액을 대출해 준 금융기관이 다른 금융기관이나 헤지펀드 등에 수입이자의 일부를 떼어주는 대신 대출에 따른 부담도 떠넘기는 거래가 성행하고 있다. 예컨대 D은행은 중국 발전소 건설에 5년 만기로 2백만달러를 대출하면서 채무불이행(이하 □디폴트□라 함) 위험을 줄이려고 한다. 이때 D은행은 다른 금융기관에 일정한 수수료를 주기로 하고 크레딧 디리버티브를 매각하면 될 것이다. 만일 중국의 발전소가 원리금을 제때 지급하지 못하면 이를 매입한 다른 금융기관은 D은행에 원리금을 대신 갚아주어야 한다.

이러한 방식으로 거래가 이루어지는 신용파생상품(credit derivatives)은 그 시장규모가 전세계적으로 1996년의 2백억달러에서 최근에는 1,500억달러로 7배 이상 늘어났다. JP 모건, 시티코프, 체이스맨해튼 등 세계적 금융기관들이 앞다퉈 참여하고 있어 조만간 數兆 달러의 시장을 형성할 것으로 전망된다.

크레딧 디리버티브를 매각하는 대출기관은 신용위험을 낮출 수 있으며 이를 매입하는 금융기관은 단독 또는 여러 기관을 상대로 신디케이트를 구성해 매입하여 정크 본드 이상의 높은 수익을 올리고 있다. 이 상품은 거래대상이 기업이 아닌 위험도가 낮은 다른 금융기관이므로 BIS(국제결제은행)의 자기자본비율을 낮출 수 있다는 것도 장점으로 평가되고 있다. 따라서 이 상품을 이용, 중국 등 개도국에 대한 자금지원에 적극 나서는 은행들이 늘고 있다.

물론 이 상품이 안고 있는 문제점도 적지 않다. 우선 대출금리를 상승시킨다. 대출이자 수입을 이에 참여한 다른 금융기관에 나눠주면서도 이익을 올리려면 그만큼 대출이자를 인상하지 않을 수 없기 때문이다. 이 상품으로 인한 대형 투자사고가 아직 한 건도 없었으나 과열투기의 우려도 적지 않다. 영국이나 미국의 금융당국이 크레딧 디리버티브에 대한 규정을 만들려는 것도 이의 반영이다. 이같은 우려에도 불구하고 은행들의 대출규모가 점차 커지는 지금 크레딧 디리버티브는 날로 그 세를 더해갈 전망이다. (97.8.29자 한국경제신문 8면의 □대출 리스크 줄이는 특효약□ 기사를 본문에 맞게 일부 수정하였음.)

1. 크레딧 디리버티브란 무엇인가

가. 개념 및 법적 성격

80년대 이후 파생금융상품을 매개로한 금융 이노베이션이 활기를 띠고 있다. 파생금융상품은 효과적인 헤징 수단인 동시에 투기적인 거래수단으로 자리를 잡아 오늘날 파생금융상품 거래규모는 그 기초가 되는 현물 거래규모를 크게 상회하기에 이르렀다. 특히 국제 은행들은 BIS 자기자본 비율을 개선하기 위해 파생상품을 이용한 대출자산의 리스크 관리에 노력을 기울이고 있다.

예컨대 스왑은 원리금 지급의 캐시플로를 서로 교환하는 거래이고, 옵션은 원리금 수취권을 일정한 조건으로 사거나(call) 파는(put) 것이므로 이러한 메커니즘을 이용하면 다양한 금융상품을 개발할 수 있게 된다. 즉, 거래상대방이 디폴트에 빠졌을 때 그 대신 캐시플로를 책임질 당사자를 스왑 또는 옵션 방식으로 정해 놓으면 당해 거래의 신용 리스크를 그 만큼 감소시킬 수 있는 것이다.

위에서 설명한 바와 같이 크레딧 디리버티브란 □금융자산 또는 캐시플로를 기초로 하여 만일 채무불이행 사태(events of default)가 발생하면 그 대상자산(reference assets)이나 캐시플로의 만기까지 그 자산가치를 보전해주거나 당해 거래의 당사자(counterparty)를 대신하여 캐시플로를 실행하기로 하는 파생금융상품□을 말한다. 그 기능이 보증과 유사해 보이지만, 법적 성격은 일정한 사유(credit event)의 발생을 조건으로 손실을 보전해 주기로 하는 非典型계약이라고 할 수 있다.

그 명칭을 □디리버티브□라고 한 것은 기존 파생금융상품과 매우 유사한 형태를 취하고 있기 때문이다. 즉, 대출채권, 본드 등 기초가 되는 자산(underlying assets)과 관련된 일체의 가격변동을 그 매입자에게 전가(스왑)하거나, 행사가격을 정해 놓고 사전에 수수료를 지급함으로써 행사가격에 도달했을 때 그 권리를 행사(옵션)한다. 그러나 전통적인 파생금융상품이 금리 리스크나 환 리스크 등의 시장 리스크를 회피하기 위한 것이라면, 크레딧 디리버티브는 신용 리스크를 회피하기 위한 것이라는 점에서 차이가 있다.

나. 연 혁

크레딧 디리버티브는 미국이 그 발상지로 알려져 있지만, 채무자에게 통지하지 않고 비공개적으로 OTC에서 이루어지는 거래(silent trade)의 성격상 누가 맨처음 거래를 시작했는지는 확실히 모른다. 일설에 의하면 1990년 뱅커스 트러스트가 크레딧 리스크를 관리하기 위해 처음으로 도입한 것으로 전해지고 있다.

1992년부터 활기를 띠기 시작한 크레딧 디리버티브 시장은 현재 전세계적으로 1,500억달러 규모로 추산되는 등 확대일로에 있다. JP 모건, CIBC 우드 건디, 뱅커스 트러스트, 캐미컬 뱅크 등이 두각을 나타내고 있으며, 96년부터는 비드-오퍼 가격을 제시(two-way quotation)하는 시장조성자(market maker)도 등장하였다.

2. 크레딧 디리버티브의 종류

크레딧 디리버티브는 원래 신용 리스크 관리를 위해 만들어진 상품인 만큼 크레딧 스왑 또는 디폴트 옵션을 원형으로 한다. 이에 따라 여러 가지 변형된 크레딧 디리버티브 상품이 선을 보이고 있는데, 일본 자료(片山典之·中地眞理, □□□□□□·□□□□□□―米國□□□□取引□實際□, 國際商事法務 1997.7, pp.687∼696)를 토대로 이를 소개하면 다음과 같다. 은행에서는 주로 크레딧 디폴트 스왑과 토탈 리턴 스왑을 이용하고 있으며, 익스포져 내지 유동성 관리의 목적에 따라 얼마든지 새로운 상품을 도입할 수 있으므로 여기 소개하는 것은 일부 예시에 불과하다.

가. 크레딧 디폴트 스왑/옵션(credit default swaps/options)

만기까지 대상자산에 크레딧 이벤트가              대상자산에 크레딧 이벤트가

발생하지 않은 경우                                발생한 경우

□□□□□□□□□□□□□□□□ 프리미엄 □□□□□□□□□□□□□□     □□□□□□□□□□□□□□□□          □□□□□□□□□□□□□□

□ 자산  보유자 □□□□□□□□□→□  상 대 방  □     □ 자산  보유자 □←□□□□□□□□□  상 대 방  □

□□□□□□□□□□□□□□□□          □□□□□□□□□□□□□□     □□□□□□□□□□□□□□□□약정금액의□□□□□□□□□□□□□□

원금↑ ↑이자                                원금× × 이자    지급

□  □                                         □  □

□□□□□□□□□□□□□□□□                             □□□□□□□□□□□□□□□□

□ 대 상  자 산 □                             □ 대 상  자 산 □

□ (Loan, Bond) □                             □ (Loan, Bond) □

□□□□□□□□□□□□□□□□                             □□□□□□□□□□□□□□□□

크레딧 디폴트 스왑은 대출채권 등 특정 자산의 보유자(protection buyer)가 디폴트로 인한 회수불능의 위험을 제3자(protection seller)에게 전가하는 스왑 계약을 말한다. 여기서 자산 보유자(반드시 대출채권, 본드 등 原자산의 소유자가 아니어도 무방하며, 신용 리스크의 헤지를 필요로 하는 자를 의미함)는 상대방에게 일정한 프리미엄(이는 대상자산의 액면가치에 대하여 일정한 베이시스 포인트를 곱한 금액으로 일시불로 또는 분할하여 지급함)을 지급하기로 약속하고, 대상자산에 대하여 디폴트가 발생하는 등 미리 약정한 사유(credit event)가 발생하면 미리 결정한 금액을 지급받게 된다.

이 금액은 당사자간의 약정에 따라 일정한 금액으로 하거나(定額결제방식), 아니면 대상자산의 당초 액면가격과 크레딧 이벤트 발행후 시장가격과의 차액으로 할 수도 있다(差額결제방식). 후자의 경우 시장가격은 계산 대리인(calculation agent)이 객관적인 기준에 의하여 결정한다.

이러한 종류의 크레딧 디리버티브는 보증서 또는 보증신용장과 매우 유사하다. 크레딧 디폴트 스왑에 있어서는 옵션을 부가할 수 있는데 프리미엄을 받고 크레딧 리스크를 인수한 상대방은 디폴트가 발생하였을 때 현금으로 결제하든가, 아니면 債券과 같은 대상자산 자체를 약정 금액을 지급하고 現物로 인도받는 것을 선택할 수 있다.

또 크레딧 디폴트 옵션은 자산 보유자가 신용 리스크 부분을 분리하여 제3자에게 전가한 것이다. 즉 상대방에게 보험료 성격의 프리미엄을 지급하고 디폴트 풋 옵션(default put option)을 매입하였다가 당해 자산에 크레딧 이벤트가 발생하였을 때 옵션을 행사함으로써 상대방으로부터 약정한 금액을 지급받는다. 위 그림에서는 당초 자산 보유자가 상대방에게 프리미엄을 지급하고 디폴트 풋 옵션을 매입한 것으로 보면 된다.

이 경우 크레딧 이벤트는 일반적으로 대상자산의 디폴트 사유와 같게 하는 것이 보통이다. 또 자산 보유자가 일정 금액(threshold amount) 이상 손실을 입은 경우에 한하여 지급받기로 하는 특약을 맺을 수도 있다.

나. 토탈 리턴 스왑(total rate of return swaps)

대상자산에 관한

계약상의 지급액

□□□□□□□□□□□□□□□□／시장가치 증가분□□□□□□□□□□□□□□

□              □□□□□□□□□□□□□□□□→□            □

□ 자산  보유자 □                 □  상 대 방  □

□              □←□□□□□□□□□□□□□□□□            □

□□□□□□□□□□□□□□□□ 약정 변동금리／ □□□□□□□□□□□□□□

↑ ↑       대상자산에 관한

원금 □  □ 이자  시장가치 감소분

□  □

□□□□□□□□□□□□□□□□

□ 대 상  자 산 □

□ (Loan, Bond) □

□□□□□□□□□□□□□□□□

이것은 자산 보유자가 상대방으로부터 일정한 수익과 대상자산의 가치하락 위험에 따른 손실을 보장받는 대신 대상자산에서 발생하는 수익의 총액(total return) - 즉 대상자산의 계약금액에 시장가격이 오를 경우 그 상승분까지 합한 모든 금액을 지급하기로 하는 계약을 말한다. 상대방은 계약조건에 따라 자산 보유자의 조달 코스트(Libor／spread)에 대상자산의 가치가 하락할 경우 그 평가손을 더한 금액을 지급한다.

스왑 거래 유효기간중의 가격변동이 당사자간에 모두 정산되기 때문에 상대방은 그 기간중에 마치 대상자산을 소유하는 것과 마찬가지로 자산의 가격이 오르내리는 리스크와 리턴을 모두 취득하게 된다. 즉 전술한 크레딧 디폴트 스왑과 같이 상대방은 대상자산의 인도에 의한 결제를 인정하는 옵션을 갖는 것도 가능하다.

이러한 타입의 크레딧 디리버티브는 크레딧 디폴트 스왑과는 달리 대상자산의 디폴트 등 크레딧 이벤트가 발생하였다고 종료되지 않는다. 당사자가 대상자산의 만기까지 거래를 계속하기로 합의한 경우에는 대상자산의 크레딧 이벤트후의 가격을 토대로 크레딧 이벤트후에 도래하는 지급기일에 계속하여 지급하면 된다.

다. 론 포트폴리오 스왑(loan portfolio swaps)

상업은행들은 대출채권 포트폴리오의 위험성을 낮추기 위해 이러한 타입의 크레딧 디리버티브를 빈번히 활용하고 있다. 이것은 대상자산의 하나인 바스켓(loan basket)의 리스크 및 리턴과 다른 바스켓의 리스크와 리턴을 서로 교환하는 것이다.

예컨대 A은행과 B은행이 각기 대기업과 중견기업에 대한 대출채권을 보유하고 있다고 하자. 만일 이들 은행이 대출대상 업종의 집중을 피하고 리스크를 낮추고자 한다면 대출금 잔액과 잔존기간이 비슷한 일부 대출채권의 캐시플로를 서로 맞바꿈으로써 그 목적을 달성할 수 있게 된다.

라. 크레딧 링크 債券(credit linked notes)

대상자산의 신용 리스크를 줄이기 위해 특별목적회사(special purpose vehicle; SPV)를 설립하고 SPV가 대상자산을 기초로 하여 채권(note)을 발행하는 형태롤 취한다. 즉 일정한 특약하에 채권을 발행하고, 원리금 지급을 대상자산의 크레딧 이벤트에 좌우되게 하는 것이다. 크레딧 링크債의 발행자는 크레딧 이벤트가 발생하지 않으면 만기에 액면금액만 지급하면 되지만, 만일 발생할 경우에는 채권 상환액이 채권이 아닌 대상자산의 가격으로 결정된다.

전술한 (1)∼(3)의 크레딧 디리버티브는 부외처리되는 데 비해, 크레딧 링크채는 자산 보유자의 대차대조표상에 처리되는 점이 다르다. 유럽에서는 크레딧 디리버티브 시장의 확대를 노려 개도국 등의 고수익 채권을 원자산으로 하는 크레딧 디리버티브 內臟상품인 크레딧 링크채가 □이머징 본드□, □리팩키지 본드□라는 이름으로 활발히 거래되고 있다.

3. 유사상품과의 비교

크레딧 디리버티브는 거래의 목적이나 기능이 금융보험(financial insurance) 또는 보증서(L/G) 내지 보증신용장(standby L/C), 리스크 참가거래(risk participation)와 매우 유사하다.

前號에서 크레딧 디리버티브의 개념 및 종류를 살펴보았거니와, 어디까지나 스왑 내지 옵션의 형식을 취한다는 점에서 다른 상품과 차이가 있다. 따라서 계약서도 ISDA 표준 계약서에 의하고, 수수료는 자산 보유자가 상대방에게 직접 지급하는 것이 아니라 스왑 레이트 또는 옵션 프리미엄에 반영된다.

크레딧 디리버티브는 상대방의 지급의무가 크레딧 이벤트의 발생 여부에 달려 있기 때문에 의무의 성격이 보험과 비슷하게 □全部 아니면 全無□(all or nothing)이다. 그래서 크레딧 디리버티브에 따른 의무는 0과 1로 표시되는 □디지털□ 또는 □2분법적□(digital or binary)이라고 말하기도 한다. 다만, 보험은 보험업을 영위하기 위한 별도의 사업면허를 필요로 하고, 우발적인 리스크에 대하여 大數의 법칙을 응용한 합리적인 공동비축 제도라는 점에서 크레딧 디리버티브와 구별된다. 보험은 통계에 의한 합리적인 예측이 가능한 반면 크레딧 디리버티브는 크레딧 이벤트에 우연적인 요소가 크다는 점에서 오히려 도박에 가깝다고 할 수 있다.

일반 보증과 보증신용장은 보증채무가 주채무에 대한 附從性이 있느냐의 차이는 있지만, 주채무자의 부탁을 받은 보증인이 보증을 서고 보증채무를 이행한 다음 구상권을 행사하게 된다. 그러나 크레딧 디리버티브나 리스크 참가거래는 보증인이 드러나지 않은 채 거래가 이루어지므로 그 수수료를 자산 보유자 즉 채권자가 부담하는 것이 보통이고, 채권자로부터 당해 자산을 양도받지 않는 한 당연히 대위권을 행사할 수 없다.

크레딧 디리버티브는 리스크 참가거래와 비교해 볼 때 융통성이 좋은 것으로 평가된다. 리스크 참가거래는 이미 확정되어 있는 대상자산의 조건에 구속될 뿐만 아니라 특정 리스크 참가자를 찾아야 한다는 점에서 상품으로서 유연성을 결하고 있다.

4. 크레딧 디리버티브의 메리트

가. 자산 보유자의 경우

대출채권을 보유하는 금융기관은 우선 특정 차주, 업종, 국가에 대한 크레딧 익스포져를 낮출 수 있다. 금융기관들은 리스크 관리의 필요에 따라 특정 기업이나 국가에 대한 여신한도를 줄여야 할 경우가 많은데 크레딧 디리버티브는 이때 매우 유용한 수단이 된다.

또한 금융기관으로서는 수용가능한 신용 리스크의 범위를 설정할 수 있으므로 탄력적인 상품설계가 가능하다. 예컨대 어느 나라의 외환사정 악화로 차관금의 회수가 어려울 것으로 우려될 때 크레딧 디리버티브를 통해 당해 리스크만 제3자에게 전가시킬 수 있다.

무엇보다도 대주로서는 차주에게 알리지 않고 대출채권의 회수를 확보할 수 있으므로, 절차의 번거로움을 피할 수 있고 거래처와의 관계를 그대로 유지하면서 보유자산의 리스크 프로필을 개선할 수 있는 이점이 있다.

크레딧 디리버티브 거래를 할 때 신용 리스크는 거래 상대방의 것으로 치환된다. 따라서 BIS 자기자본 비율을 유지해야 하는 국제 은행들은 대출채권을 크레딧 디리버티브 방식으로 거래함으로써 효과적으로 위험자산을 압축할 수 있다. 즉 거래상대방에 따라서는 크레딧 디리버티브가 일반 보증과 같은 정도의 리스크 헤지가 가능한 것으로 인정되고 있다.

나. 거래 상대방의 경우

기존 거래관계를 통하여 대상자산인 대출채권의 차주를 잘 아는 경우에는 자금부담 없이 수익을 실현할 수 있는 좋은 기회가 된다. 신디케이트 론 시장에 참여할 수 없거나 자금조달 코스트가 높은 은행들은 새로운 포트폴리오를 구성할 수 있다. 그러나 크레딧 디리버티브의 본질상 거래 상대방은 원래의 채무자보다 신용도가 높아야 하므로 신용도의 차별화가 새로운 금융상품으로 이어지는 좋은 예가 될 것이다.

크레딧 리스크를 새로 인수한 은행은 이것이 보증서 내지 보증신용장과 같은 우발적 채무에 속하므로 장래 지급 가능성이 있는 금액의 익스포져를 전제로 소요 자기자본을 산출하게 된다. 미국의 금융감독당국은 크레딧 디리버티브의 거래를 보증신용장에 가까운 일종의 여신행위로 보고 있다.

크레딧 디리버티브 거래의 경우 일상적인 채권관리는 계속 자산 보유자가 담당하므로 디폴트가 나지 않는 한 거래 상대방으로서는 채권관리에 매달릴 필요 없이 수수료 수입만 챙기면 되는 것도 장점의 하나이다.

5. 크레딧 디리버티브 거래시에 유의할 점

가. 계약서

크레딧 디리버티브는 스왑과 같은 금융상품으로 취급되는 만큼 그 거래는 ISDA(국제 스왑-디리버티브 협회, 본부 뉴욕) 마스터 계약서에 의하기로 하고 양 당사자간에 구체적인 거래조건 및 크레딧 디리버티브에 특별히 필요한 사항을 기재한 확인서(confirmation)를 교환하는 방식으로 행하여진다. ISDA 마스터 계약서나 부속서(schedule)은 크레딧 디리버티브라 하여 전혀 차이를 두지 않고 있다.

계약서 작성시 특별히 유의할 사항은 크레딧 디리버티브의 거래 상대방이 대상자산인 대출채권의 차주, 채권의 발행자 또는 대상자산에 관한 비밀정보를 알게 됨으로써 증권거래법상의 내부자거래(insider trading) 등 법규에 저촉될 수 있다는 점이다. 이를 방지하기 위해 자산 보유자는 ① 크레딧 이벤트를 공개적으로 입수가능한 정보(publicly available information)를 가지고 확인할 수 있는 사유로 제한하고, ② 이러한 정보에 기하지 않는 한 크레딧 이벤트를 상대방에게 통지할 의무를 부담하지 않는다는 것을 상호 확인하며, ③ 크레딧 디리버티브의 거래 상대방에게 비밀유지 의무를 부과하는 계약(confidentiality agreement)을 체결하는 것이 바람직하다.

나. 크레딧 이벤트

크레딧 디리버티브 계약서 작성시 가장 주의할 사항은 크레딧 디폴트 스왑, 토탈 리턴 스왑 등에 있어서 거래 상대방의 지급의무를 발생시키는 크레딧 이벤트의 범위를 정하는 문제이다. 현재 ISDA에서 Credit Event Form을 작성중에 있는데, 일반적으로 여기에 포함되는 사유는 다음과 같다.

- 파산(bankruptcy)

- 합병에 따르는 신용불안 사유(credit event upon merger)

- 交叉채무불이행/기한이익 상실 사유(cross default/cross acceleration)

- 신용등급의 하향조정(downgrade)

- 지급채무의 불이행(failure to pay)

- 이행거절(repudiation)

- 기업의 조직변경, 재구축(restructuring)

그 범위에 따라 신용 리스크를 얼마나 줄일 수 있는지 여부가 결정되므로 구체적인 다큐멘테이션에 있어서는 일반적인 신용불안을 나타내는 사유를 어느 범위까지 포함시킬 것인지 전문변호사의 자문을 받아 결정하는 것이 좋다.

그리고 기술적인 문제이지만, 크레딧 이벤트의 유무를 판단하는 절차와 상대방의 의무를 발생시키는 메커니즘을 구체적으로 정해 놓아야 한다. 일반적으로는 ① 크레딧 이벤트의 판단은 객관성을 기하기 위해 공개적으로 입수가능한 정보를 가지고 확인한다, ② 크레딧 이벤트의 발생으로 실질적인 손실(materiality threshold)을 입은 것으로 인정되거나 단순한 이행지체의 경우에는 그로 인하여 대상자산의 시장가치가 액면가격에 비해 10% 이상 하락한 것을 의무발생의 전제조건으로 한다, ③ 크레딧 이벤트의 발생 여부나 그 시기에 관하여 다툼이 생겼을 때에는 시장사정에 정통한 중립적인 제3자의 결정에 따르기로 한다는 등의 규정을 두고 있다.

다. 계산 대리인

크레딧 디리버티브의 거래에 있어서도 스왑의 경우와 마찬가지로 거래 상대방의 지급의무가 발생하였을 때 그 금액을 산정하는 문제가 중요하다. 일반적으로 그 계산을 담당하는 대리인(calculation agent)의 역할이 중요한 바, 크레딧 이벤트가 발생하면 다른 당사자와 계산대리인에게 이를 즉각 통지하여야 한다. 통상 거래 당사자의 일방이 계산대리인으로 지정되고 있다.

계산대리인은 공개적으로 입수할 수 있는 정보를 가지고 크레딧 이벤트를 확인하며, 거래 당사자가 실질적인 손실을 얼마나 입었는지 판단하여 이를 당사자 전원에게 통지한다. 그 결과 상대방에게 지급의무가 발생하게 된다.

라. 現物인도 결제에 따른 문제

크레딧 디리버티브의 거래는 자산 보유자와 상대방간에 약정하기에 따라 대상자산의 가치감소분을 상대방이 현금으로 지급하거나(cash settlement), 상대방이 일정한 대가를 지급하고 현물을 인도받는 식으로 결제(physical delivery settlement)하게 된다.

後者는 대상자산의 시장가치가 상승하면 이익을 얻을 수도 있으나, 대상자산인 債券 등에 투자하여 이를 보유하는 형식이 되므로 관련법규상 사모채의 인수, 내부자거래, 주식의 취득 등 문제될 수 있는 사항은 없는지 주의해야 할 것이다. 만일 현물인도가 불가능하거나 실제적이지 않은 경우에는 이러한 결제방법을 선택할 수 없다는 취지를 명시하도록 한다.

6. 감독당국의 입장

크레딧 디리버티브는 여러 가지 장점을 갖고 있으나, 새로 개발된 파생상품이기에 BIS에서도 아직 자기자본규제상의 위험자산 감소 효과에 관한 확실한 의견표시가 없는 상태이다. 그러므로 공식적으로는 크레딧 디리버티브를 리스크 상계처리(risk offset)나 네팅(netting)에 사용할 수 없다. 연혁에 비추어 보아도 BIS는 미국 및 영국의 감독당국이 확실한 입장을 정립한 다음에 구체적인 지침을 내놓을 것으로 예상된다.

그러나 미국에서는 은행이나 감독당국이나 크레딧 디리버티브 거래에 전향적으로 임하고 있다. FRB, OCC, FDIC 등 은행감독기구는 1996년 8월 일제히 크레딧 디리버티브에 관한 감독지침(Supervisory Guidance for Credit Derivatives)을 발표한 데 이어, FRB는 1997년 6월 13일자로 내년 1월부터 규제가 의무화되는 新 BIS 규제안의 크레딧 디리버티브 취급시 고려할 사항(FRB Supervisory Release SR 97-18, "Application of Market Risk Capital Requirements to Credit Derivatives")을 공표하였다.

은행이 크레딧 디리버티브 거래를 통하여 리스크를 인수할 때에는 보증신용장과 비슷한 여신행위로 간주되므로 크레딧 디리버티브의 거래기간이 대상자산의 기간(예: 대출채권의 만기)에 비해 짧을 경우에는 리스크 헤지 효과가 일시적이라는 문제가 생긴다. FRB는 위의 지침(SR 97-18)에서 이러한 미스매치 문제에 대해서도 일정한 조건을 만족시키면 헤징 효과를 인정할 수 있는 것으로 보았다.

영국에서는 감독기관에 따라 입장이 조금씩 다르다. 파생금융상품 시장의 자율규제기관(self-regulatory organization)인 증권선물감독원(Securities and Futures Authority; SFA)에서는 크레딧 디리버티브 거래가 급증하고 있는 데 주목하고, 각 은행 담당자들에 대하여 크레딧 디리버티브의 위험을 확실히 이해하지 못하는 한 그 시장에 참여하지 말 것을 촉구했다. 리스크를 인수하는 입장(protection seller)에서는 규제완화의 분위기 속에 수수료 수입을 올릴 수 있지만 그만큼 자기책임의 원칙이 철저히 적용된다는 것을 명심하도록 한 것이다.

영란은행(Bank of England; BOE)에서는 현재 업계의 의견을 널리 구하고 있는데, SFA보다는 보수적인 입장을 취하고 있는 것 같다. BOE는 크레딧 디리버티브를 트레이딩 거래가 아닌 은행 거래에 속하는 것으로 분류하여 자본금의 적립(capital cushion)을 요하는 것으로 하였다.

(□경영법무□ 1997.10-11월호)